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[2024-11-25]医药生物行业：创新单品引领增长，关注国内医疗设备采购复苏－海外医疗器械公司24Q3业绩回顾
■国信证券
医疗器械MNC整体业绩表现:2024年前三季度,多数医疗器械MNC营收增长稳健,其中
波士顿科学、直觉外科、史赛克、康乐保、希森美康同比实现双位数增长,强生、史赛
克上调全年收入指引;此外,飞利浦、Illumia、丹纳赫分别出现同比10％/3％/1％的下
滑,主要系受到宏观经济、中国区拖累等因素影响。综合业绩表现来看,耗材＞体外诊
断＞设备,设备受到经济周期影响较大。分品类看,创新大单品相关公司业绩表现最佳,
技术创新产品放量带来的增长可部分抵御宏观经济周期及竞争的影响,例如电生理、结
构性心脏病、手术机器人、CGM、ICL、高端内窥镜、高端伤口护理、呼吸道检测、伴
随诊断等业务,是相关公司业绩增长的主要驱动力。
医疗器械MNC中国市场表现:2024年前三季度,大多数公司在中国市场均遇到一些短
期挑战(集采、消费疲软、反腐、招标延迟、竞争),造成在中国地区收入下降,对于公
司全球收入增速造成一定拖累,其中设备表现尤为明显,GE医疗、西门子医疗、奥林巴
斯、Illumia中国市场收入分别同比下降17％/12％/21％/25％;部分MNC公司对于24Q4
甚至25H1中国市场设备更新招标进程仍不乐观,持观望态度。从中长期来看,各器械MNC
公司均表现出对中国市场发展潜力的看好。
细分赛道投资观点:ü医疗设备:受到经济周期影响较大,国产龙头企业在该领域全
球竞争力相对最突出,产品高端升级+海外市占率提升是提供业绩稳定增长的重要因素
。短期宏观经济周期影响院内、院外设备采购,反腐及设备更新延迟使该领域24年业绩
表现雪上加霜;近几年国产企业产品不断实现中高端升级,疫情加速提升国产品牌在海
外影响力,短期看好在经济复苏及设备更新招标推进双重驱动下该板块25年的业绩表现
,中长期看好国产龙头企业在全球市占率的进一步提升,建议关注国产医疗设备龙头迈
瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗等。
高值耗材:创新层出不穷,国内集采已覆盖大部分同质化竞争产品,创新+出海有望
为国产企业带来广阔市场空间。产品创新带动术式创新,美敦力、强生、雅培等龙头企
业引领该领域全球创新浪潮,国产企业在该领域与MNC仍有差距,目前主要为跟随式创新
,工程师红利、人口基数大、复杂病例多、医保政策鼓励创新药械等都是驱动中国高值
耗材企业加快创新追赶的内、外部因素,关注该板块龙头公司惠泰医疗、爱博医疗、爱
康医疗、三友医疗等。
体外诊断:精准诊断是有效临床治疗的先决条件,集采推动下国产龙头市占率加速
提升,平台型布局+出海是该领域龙头企业的必由之路。罗雅贝西+国产发光五小龙形成
国内相对较清晰的竞争格局,而国产企业在该领域全球竞争力相对较弱,随着上游试剂
原材料、仪器零部件等底层技术实现进步,生免流水线、分子诊断、质谱等新兴业务领
域不断突破,国产企业在该领域的全球市场空间有望进一步打开,建议关注国产IVD龙头
企业迈瑞医疗、新产业、安图生物、亚辉龙、艾德生物等。
风险提示:产品研发失败、市场竞争加剧、集采降价超预期、招标进展不及预期、
地缘政治风险、汇率波动风险。
[2024-11-25]医药行业：复盘海外龙头发展之路，看CGM全球发展四大趋势－创新器械专题—持续血糖检测CGM
■西南证券
四大趋势加速CGM全球拓展。从20世纪70年代发展至今,CGM从早期探索逐渐走向成
熟,以较为成熟的美国市场为例,CGM产品性能提升,医保覆盖使得CGM的行业渗透率从9.
5％提升到21.4％,2023年CGM市场规模已经破100亿美元,预计2030年将达到365亿美元
。CGM未来发展呈现四大趋势:趋势一,性能全方面提升,准确率提升、寿命延长、体积
缩小、算法更新;趋势二,CGM技术成熟,闭环人工胰腺成为终极目标。趋势三,从美国走
向全球,CGM产品价格下行与各国医保覆盖,将驱动CGM全球市场渗透率提升。趋势四,新
一代OTC产品上市,CGM逐渐从Ⅰ型糖尿病患者到Ⅱ型糖尿病患者,甚至覆盖非糖尿病患
者用于健康管理。
德康医疗:行业先驱如何练成?1)管理层:公司创始人StuartJ.Updike是行业技术开
创者,基于StuartJ.Updike在1981年和其他科学家创立了马克韦尔医学研究所,创始人
团队技术和院内学术优势凸显。上市以后公司吸纳全球顶尖研发以及市场销售人才,部
分来自美敦力、强生等优秀人才,组建强大团队;2)产品:2018年G6实现免指间血矫正,
通过不断改进算法技术实现准确度提升,MARD值下降至8.1％。公司产品从Ⅰ型糖尿病
逐步覆盖到Ⅱ型糖尿病,从接受胰岛素治疗到不接受胰岛素治疗的Ⅱ型糖尿病患者。20
24年FDA已批准Stelo上市,这是第一个不需要处方的CGM,能够更大范围内覆盖非糖尿病
患者用于健康管理;3)渠道:公司产品最初定位于院内市场,在发展初期主要以直销渠道
为主,通过搭建起院内学术团队,通过触及到医生去推动患者购买,因此公司在美国持续
多年市占率第一。后期公司逐步拓展至院外市场与海外市场,通过经销商的力量实现产
品进一步扩大影响力。到2024年Q1经销收入占比已经达到85％。在2023年非美国地区
销售收入达到70.6亿元,收入占比达到28％,并且呈现快速上涨趋势;4)盈利能力:公司2
023年总收入达到256.6亿元,净利润为38.4亿元,从2013年到2023年公司收入翻了26倍
。随着后续工艺逐步改进,全球建立规模化生产基地,公司毛利 率也逐步提升。201
9年首次实现净利润转正,上市15年以来首次实现盈利,净利润2019年为7.1亿元,2020年
达到32亿元,同比增长388％。
雅培:差异化战略如何超越德康?2023年,雅培的CGM产品线在全球销售额就达到了5
7.6亿美元,在美国的市场占有率仅次于德康,并且凭借全球的渠道优势,在全球市占率
排名第一。1)差异化产品研发:从产品上,雅培的FreeStyle的技术路线采用第二代连线
酶传感器技术,使得产品成本相比第一代技术大幅下降,产品寿命大幅提升;2)差异化市
场战略:公司凭借全球渠道优势,较早开拓美国之外市场,使得非美国地区收入36.3亿美
元,非美国市场占比达到63％。
美敦力:人工胰腺战略是否能弯道超车?1)公司是闭环人工胰腺系统开创者,2006年
美敦力研发出全球第一个胰岛素泵与CGM联合使用的闭环系统MiniMedParadigmRealTim
e。;2)CGM产品技术追赶前行:2023年4月,美敦力搭配Guardian4血糖传感器的胰岛素泵
产品MiniMed780G获得FDA批准。这一代产品采用SmartGuard技术,具备自适应算法,不
再需要指血校正。3)人工胰腺时代来临:2016年,首款混合闭环胰岛素输注系统Medtron
icMiniMed670G获得FDA批准,2017年美国上市,标志着自动化胰岛素输注的一个重大突
破。2024年8月雅培和美敦力宣布建立全球合作伙伴关系,美敦力正补齐短板迎接人工
胰腺时代。
罗氏:BGM龙头强势入局CGM,后来者能够居上?2023年,罗氏糖尿病诊断业务收入为1
3.7亿瑞士法郎,2020年罗氏在中国BGM市场占有率高达19.4％,仅次于强生。随着CGM市
场的高速增长,BGM市场空间被挤压,罗氏于2024年3月推出了其首款CGM产品Accu-ChekS
martGuid,并于7月获得了CE认证。1)AI算法预测为其最大亮点。其CGM产品主要卖点在
于搭载了智能预测算法,可指示未来30分钟内的低血糖风险,持续预测未来2小时内的葡
萄糖水平将如何发展,并估计夜间低血糖的风险,将使用户能够在并发症发生之前主动
干预。2)罗氏自身有什么独特的优势?罗氏在传统血糖测量领域处于行业龙头地位,数
十年来在全球范围内积累了大量的客户资源。有其良好品牌形象作为支撑,在CGM产品
推广销售方面,罗氏也有其独特优势。
风险提示:研发不及预期,产品降价风险,专利侵权风险。
[2024-11-24]医药生物行业：医疗器械与服务近期相关政策跟踪及解读
■中信建投
核心观点:近期国家医保局发布多项医改政策。医疗服务价格立项指南政策有助于
推动AI辅助阅片、云胶片及部分新技术在医疗机构中的应用。检查检查结果互认有助
于减少重复检验检查,检查检验价格下调或影响部分医院的相关业务收入,部分医院将
主动控制设备采购成本,选择性价比更高的国产品牌,并为新技术、新设备、新耗材加
快放量留出空间,继续看好创新能力强、推进进口替代、国际化业务布局的国产医疗器
械龙头投资机会。
行业整体增长仍然承压,Q3没有出现期待中的明显改善。2024年前三季度,医药行
业全板块营业收入同比下降0.76％,略有下降;扣非归母净利润同比下降8.76％,下降幅
度较上半年有所扩大,主要原因是收入增长放缓后成本及管理费用等仍然较为刚性。单
三季度显示行业整体压力没有明显改善,行业整体收入同比和环比分别下降0.2％和2.9
％,扣非归母净利润同比和环比分别下降13.5％和20.8％。
重点板块情况。①制药及创新药:化学制药板块持续走出22年的经营谷底,收入稳
健,利润增速较往年明显改善,其季度波动主要来自于龙头公司授权费用确认节奏及部
分公司的经营调整;创新药公司持续推进商业化、国际化及降本增效,龙头公司表现较
好。②CXO:受去年同期高基数及下游需求增速放缓影响,板块增速放缓,各家订单分化
。常规业务及海外订单仍较稳定。
③器械:单季度增速较Q2有所回落,主要受设备及IVD板块等影响。行业内部分化明
显,高值耗材整体恢复最好,集采对高值耗材影响不一,出清的部分品种盈利明显较快;
设备受更新政策推迟影响,整体有所下滑;IVD下滑较多与基数及政策扰动有关。④中药
:行业受高基数及政策扰动整体承压,但华润三九、云南白药、东阿阿胶等OTC头部品牌
公司仍表现出较好的经营韧性。⑤血制品:Q3经营波动,主要来自白蛋白等品种的竞争
格局变化。⑥原料药:行业供需逐步恢复至正常节奏,同时板块内公司积极推进制剂和C
DMO转型,贡献业绩增量。⑦连锁药店:环比有一定改善,各家公司积极调整,观察行业出
清信号。
今年我们看好:1)处方药业绩持续爬坡,创新+准入拉动增长,2024年内催化密集,看
好创新药及仿创结合的优质公司;2)器械板块看好下半年增速逐步恢复;3)中药板块看
好经营韧性强的OTC龙头企业;4)看好国企改革的优质标的;5)原料药行业结构性机会;6
)看好出海方向领先创新药及器械企业。
长期看好主线:创新主线:穿越周期的最好法宝。全球流动性有望边际改善,对创新
类资产的定价较为有利;国家政策鼓励创新药发展;新技术推动行业快速发展。代表性
的细分行业是创新药及制药企业,其中对差异化、临床价值、合规商业化能力或平台能
力的评估是核心的选股依据。代表性公司:恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦博泰
、百济神州、荣昌生物、科伦药业、新诺威、和黄医药、再鼎医药等。
出海主线:合理预期,领先公司应给予溢价。长期看医药行业有望走出全球性大公
司,但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期,这必定是一个长期的过程。代表性的
细分行业是创新药和器械公司,对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依
据,目前已有较强竞争力的公司应给予较高溢价。代表性公司:百济神州、金斯瑞生物
科技及其他有重磅品种license-out的创新药公司、迈瑞医疗、华大智造、联影医疗。
底部主线:把握景气度变化节奏。①CXO行业长期看好:药明康德、药明生物、凯莱
英、泰格医药、九洲药业、诺泰生物等具备全球竞争力的CXO龙头及细分领域龙头。②
集采逐步出清、新业务能力逐步构建的高值耗材公司,代表性公司:爱康医疗、惠泰医
疗、爱博医疗等。
低估值主线:选择高性价比公司。①中药:品牌OTC龙头及领先的中药创新企业,代
表性公司包括华润三九、东阿阿胶、太极集团、同仁堂、江中药业、康缘药业、昆药
集团、以岭药业、天士力;②连锁药店龙头:益丰药房等;③医药流通及综合性药企:华
润医药、九州通、国药控股、上海医药、国药一致、国药股份。
其他主线:医疗服务。看好眼科、严肃医疗及中医医疗龙头,代表性公司包括爱尔
眼科、海吉亚医疗、固生堂。
24Q3公募基金医药持仓:环比小幅下降,创新药、CXO加配明显。公募基金24Q3医药
持仓比例为9.40％,较前一季度下降0.24个百分点,持仓比例小幅下降。剔除指数基金
、医药基金后的持股比例为3.61％,较前一季度下降0.35个百分点。拉长来看,目前基
金持仓比例低于历史平均水平。24Q3创新药、CXO等赛道持股基金增加明显。
港股行情回顾:本周医药整体跑输大盘,化学制药子行业表现较好。本周恒生医疗
保健下跌2.09％,恒生指数下跌1.01％,恒生医疗保健整体跑输大盘1.08％。2024年以
来,恒生医疗保健整体跑输大盘32.06％。子行业方面,本周化学制药(+0.77％)子行业
表现较好。
A股行情回顾:本周医药整体跑输大盘,医药分销子行业表现较好。本周医药指数下
跌2.36％,万得全A指数下跌2.08％,医药指数整体跑输大盘0.28％。2024年以来,医药
指数整体跑输大盘21.72％。子行业方面,本周医药分销(+0.92％)子行业表现较好。
风险提示:行业政策风险:因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化
、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政
策的变化,对行业发展预期影响较大。
研发不及预期风险:新药和器械在研发过程中,存在临床入组进度不确定、疗效结
果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险:审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周
期延长等风险。
宏观环境波动风险:全球经济增速进一步放缓,可能影响下游需求,此外还需要考虑
国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。
[2024-11-20]医疗保健行业：持续跟踪医疗设备更新进展
■长江证券
行业观点行情有所调整,建议关注长期优质资产。上周(2024年11月11日-2024年11
月15日)沪深300下跌3.29％,医药保健下跌3.92％,处于32个一级子行业第21位,上周(2
024年11月11日-2024年11月15日)医疗服务、医疗器械、医药流通、化学制药、生物制
品和中药分别下跌5.74％、3.08％、2.39％、4.14％、3.40％和3.79％。上周医药板
块底部调整,主要是受到大盘整体调整的影响。长期看,医保控费、DRG、集采进入常态
化阶段,四季度到明年建议重点关注基本面向好,能释放业绩的板块,包括医疗设备、耗
材、中药等领域。
院内刚需品种及稳健资产重点布局。从三季报业绩看,院内刚需的品种精麻药物、
医疗耗材的增速快于其他板块,主要由于院内的需求仍在,诊疗、手术量在老龄化的背
景下维持稳定增长。
投资建议:重点关注设备更新。随着下半年美联储预计开启降息、叠加国际多项创
新大会的召开,创新药有望获得持续催化。呼吸道检测将迎来秋冬流行季节,叠加9月潜
在美国政府订单,建议重点关注。
市场动态对2024年初到11月15日的医药板块进行分析,医药板块收益率为-7.8％,
同期沪深300收益率+15.7％,医药板块跑输沪深300收益率23.5pct。上周(2024年11月1
1日-2024年11月15日)沪深300下跌3.29％,医药保健下跌3.92％,处于32个一级子行业
第21位,上周(2024年11月11日-2024年11月15日)医疗服务、医疗器械、医药流通、化
学制药、生物制品和中药分别下跌5.74％、3.08％、2.39％、4.14％、3.40％和3.79
％。
板块估值以2024年盈利预测估值来计算,截至11月15日医药板块估值31.4倍PE,全
部A股(扣除金融板块)市盈率大约为22.8倍PE,医药板块相对全部A股(扣除金融板块)的
溢价率为37.5％。以TTM估值法计算,截至11月15日医药板块估值27.4倍PE,低于历史平
均水平(36.1倍PE),相对全部A股(扣除金融板块)的溢价率为35.4％。
风险提示1、国内政策转向风险;
2、全球政治环境变化风险;
3、新产品研发失败风险;
4、竞争加剧风险。
[2024-11-19]医药行业：国内预期改善、海外需求扩大－2025年医疗器械年度策略
■海通证券
1)从全球看,我们认为近年来医疗器械颠覆式创新匮乏,中国企业迭代创新追赶,依
托于工程师红利、产业链成本优势、强大的本土市场等,高端设备、IVD等出海快速增
长。
2)从供需看,我们认为内需:器械行业稳健增长,整体保持10％左右增长。政策鼓励
下设备以旧换新将恢复增长,老龄化加速催化下,手术类/耗材增长最为稳健且存在部分
加速增长可能。
从政策周期来看,我们认为医疗设备处于此轮政策周期底部,政策鼓励下设备以旧
换新将带来预期改善,此外,耗材大品种集采基本完成,集采影响减弱且预期稳定。
国外:国际化继续扩大且高端升级。除了设备、低值耗材国际化比较成功外(部分
公司海外收入占比40％或以上),IVD(化学发光等)国际化将会迎来突破(占比超过40％)
,家用器械、高值耗材亦取得进展(占比超过20％),我们认为高端影像、化学发光、基
因测序等领域龙头企业海外占比有望提升15pct。
相关标的:(招采预期改善设备)迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗。稳健
型(新产业、鱼跃医疗)、新产品放量(惠泰医疗、爱博医疗),左侧布局(南微医学、心
脉医疗),底部好转(可孚医疗、威高骨科、三友医疗)。港股:归创通桥、威高股份、微
创脑科学、沛嘉医疗等。
风险提示:设备更新采购政策不及预期,集采降价幅度不及预期,出海不及预期、估
值波动风险、市场波动风险
[2024-11-19]医药行业：2024Q3医药持仓持续回调，医疗器械仓位下滑－公募基金医药板块2024Q3持仓分析
■华安证券
2024Q3,全部公募基金对医药板块的持仓持续回调。2024Q3,全部公募基金重仓持
股中,医药股持仓占比为9.66％,环比下降0.22个百分点。全公募基金重仓持股中,对医
药生物行业的持仓占比于2020Q2出现最高位为18.23％,2024年三季度,全公募基金的医
药仓位持续回调。
从全公募基金重仓持股的医药二级行业仓位来看,医疗器械、生物制品、中药Ⅱ行
业持仓下滑显著,化学制药、医疗服务行业持仓提升显著。2024Q3,全公募基金重仓持
股的医药二级子行业的持仓占比为:化学制药2.94％(环比+0.31pct)、医疗器械2.72％
(环比-0.52pct)、医疗服务1.99％(环比+0.47pct)、生物制品0.99％(环比-0.18pct)
、中药0.77％(环比-0.26pct)、医药商业0.24％(环比-0.04pct)。
从全公募基金重仓个股来看,恒瑞医药的持股总市值超越迈瑞医疗,医疗服务行业
关注度提升。2024Q3公募基金重仓医药个股持股总市值排名前十的医药股为:恒瑞医药
(373.70亿元)、迈瑞医疗(365.60亿元)、药明康德(193.60亿元)、爱尔眼科(124.69亿
元)、泰格医药(109.35亿元)、联影医疗(104.96亿元)、科伦药业(83.26亿元)、惠泰
医疗(68.38亿元)、康龙化成(63.19亿元)、百济神州-U(59.15亿元)。药明康德、康龙
化成、泰格医药等24Q3持仓总市值均有显著提升。
从全公募基金重仓医药个股持股总市值环比变动来看,恒瑞医药环比增长最多,迈
瑞医疗、诺泰生物等环比下降明显。2024Q3公募基金重仓医药个股持股总市值环比增
加前十的医药股为:恒瑞医药(+113.44亿元)、药明康德(+70.95亿元)、爱尔眼科(+48.
24亿元)、康龙化成(+63.19亿元)、泰格医药(+35.92亿元)、百济神州-U(+31.99亿元)
、联影医疗(+20.84亿元)、爱博医疗(+17.73亿元)、泽璟制药-U(+16.77亿元)、凯莱
英(+16.24亿元)。2024Q3公募基金重仓医药个股持股总市值环比减少前十的医药股为:
迈瑞医疗(-49.34亿元)、诺泰生物(-17.06亿元)、兴齐眼药(-16.65亿元)、乐普医疗(
-12.78亿元)、派林生物(-10.72亿元)、片仔癀(-9.63亿元)、上海医药(-8.57亿元)、
海吉亚医疗(-8.02亿元)、鱼跃医疗(-7.98亿元)、博瑞医药(-7.30亿元)。
风险提示:全球地缘政治因素影响;行业增长不稳定的风险;政策变化带来的不确定
性;其他可能影响行业正常发展的事件。
[2024-11-18]医疗器械行业：24Q3业绩承压，需求端有望迎改善－消费医疗器械行业2024年三季报总结
■广发证券
24Q3器械板块整体增长乏力,出口稳定增长,内需承压。根据wind,A股医疗器械板
块24Q3整体收入同比增长1.39％;归母净利润同比下滑17.36％;扣非归母净利润同比下
滑16.41％;行业毛利率为48.45％,同比减少2.03pct;扣非归母净利润率为13.77％,同
比减少2.94pct。整体增长乏力,其中根据中国海关数据统计,24年前三季度医疗器械出
口保持个位数增长,外需相对稳定,但国内在宏观政策及外部环境影响下,需求持续承压
;值得关注的是,器械板块24Q3应收账款收窄,部分企业存货逐步下降,资产端陆续恢复
健康,展望明年,在设备更新及内需修复等积极因素影响下,板块有望重回有力增长。
设备:根据Wind,医疗设备板块24Q3营业收入同比下滑3.63％,归母净利润同比下滑
29.63％;扣非归母净利润同比下滑28.79％。设备需求自去年下半年以来持续承压,受
外部环境影响,院内招标不畅,截至24H1应收账款达到历史高位,24Q3部分设备企业主动
去库存,应收账款收窄,资产结构逐步恢复健康,设备合同负债环比增长,设备更新等国
内刺激政策逐步落地,未来板块有望迎来业绩修复。
耗材及IVD:根据Wind,医疗耗材板块24Q3营业收入同比仍保持增长,但环比增速放
缓,主要为院内择期手术影响。IVD板块24Q3出现赛道分化,DRG/DIP、集采等落地使检
验常规需求侧面临一定挑战,但横向来看,如化学发光仍属于医疗器械板块中最具韧性
的板块之一,四季度发光集采有望持续演绎国产替代行情。另外,岁末年初为呼吸道疾
病高发季节,建议关注相关国内外检测领域投资机会。
消费医疗:24年前三季度,受国内高端消费疲软影响,医美行业整体承压,上游公司
医美业务业绩表现出现分化。眼科传统两大业务板块(白内障+视光)24年前三季度均有
所承压,白内障人工晶体国采深入执行后国产人工晶体市占率有望进一步提升。同时,
角膜塑形镜面临竞争加剧等因素,经营稳定性尚未完全恢复。建议关注人工晶状体集采
后各家企业相关产品进院及销售情况。
投资建议。(1)医疗设备:建议关注联影医疗、迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、
澳华内镜,建议关注福瑞股份和华大智造。(2)耗材和IVD领域建议关注赛诺医疗、新产
业、惠泰医疗、心脉医疗、南微医学、微电生理、爱康医疗、九安医疗。(3)消费医疗
建议关注爱美客、华东医药、昊海生科(A)/昊海生物科技(H)、爱博医疗。
风险提示。汇率波动风险、政策影响、产业链转移影响等。
[2024-11-13]医疗器械行业：估值低位，恢复可期－2024年Q3业绩综述
■浙商证券
板块复盘:院内招标放缓等影响下,医疗器械尤其是医疗设备板块估值下行,整体估
值处于较低水平。
2024Q3边际变化与周期判断:高值耗材:应收账款周转率创2020年以来新高,大品类
集采完成,企业逐步走出集采影响、渠道库存调整逐步完成,进入稳步放量以及新品拉
动周期;
医用设备:院内招标放缓影响下,收入下降、净利率下降、应收账款周转率下降,海
外拓展加速;院内招标恢复以及海外拉动下,收入有望逐步恢复;
家用医疗:消费环境以及新品投入下,销售费用率大幅提升,有望带来成长拉动;
低值耗材/IVD:研发费用率持续提升,逐步向创新拉动切换。
投资建议:①集采风险出清,进入稳步放量期的高值耗材企业,如心血管介入、骨科
、电生理、人工晶体等相关方向,推荐微电生理、微创医疗等,关注爱博医疗、大博医
疗、三友医疗等;②技术壁垒高,国产替代以及出海拉动下,收入有望稳步增长的医用设
备以及家用医疗公司,推荐华大智造、开立医疗、联影医疗、迈瑞医疗、鱼跃医疗,关
注三诺生物、美好医疗等。③技术壁垒高/新品拉动持续,有望带来收入利润持续增长
的IVD企业,推荐诺禾致源、华大基因,关注艾德生物等。
风险提示:产品研发及商业化不及预期的风险;国内外政策变动的风险;行业竞争加
剧的风险
[2024-11-13]医药生物行业：科技赋能，深度洞察睡眠健康－2024年中国睡眠监测类设备行业概览
■头豹研究院
随着现代生活节奏的加快,睡眠问题已成为全球重点关注的健康问题之一。睡眠问
题影响个人生活质量且可能引发一系列慢性疾病,对国民健康造成严重威胁,科技创新
正为睡眠健康和慢病管理领域带来革命性变革。随着政策支持、技术升级和国民健康
意识的提升,睡眠经济正步入快速发展期睡眠监测类设备是用于监测和分析个体在睡眠
过程中的生理参数和睡眠质量的设备,通过收集和分析睡眠相关的数据,帮助用户、医
生或研究人员了解睡眠状况。随着现代医学对睡眠疾病的认识逐渐提高,睡眠监测技术
得到越来越广泛的应用,在神经科、呼吸科、耳鼻咽喉科、口腔科、精神科等临床科室
均有开展。应用场景从院内逐步拓展到家用场景和其他便携式场景应用本报告将对睡
眠监测类设备的定义、应用领域、产业链、各细分领域市场状况进行分析,以期对市场
未来发展方向做出研判
[2024-11-12]医疗服务行业：两部门印发医保预付金制度，可缓解医疗机构垫付压力－周报11.4－11.10
■湘财证券
上周医药生物上涨6.43％,位列申万一级行业第14位上周医药生物报收7918.77点,
上涨6.43％,涨幅排名位列申万31个一级行业第14位。沪深300指数上涨5.50％,医药跑
赢沪深300指数0.92％。
申万医药生物二级子行业医疗服务II报收5570.89点,上涨10.11％;中药II报收715
9.91点,上涨7.44％;化学制药II报收10957.03点,上涨4.79％;
生物制品Ⅱ报收6616.83点,上涨5.70％;医药商业Ⅱ报收5388.73点,上涨4.68％;
医疗器械Ⅱ报收6729.65点,上涨6.37％。细分板块来看,医疗服务涨幅较大。
从医疗服务板块公司的表现来看,表现居前的公司有:普瑞眼科(+30.4％)、数字人
(+22.5％)、三博脑科(+22.5％)、新里程(+20.3％)、毕得医药(+19.5％);表现靠后的
公司有:南华生物(-3.7％)、成都先导(+1.4％)、阳光诺和(+1.5％)、金域医学(+3.9
％)、泰格医药(+5.7％)。
医疗服务板块PE(ttm)37.46X,PB(lf)3.06X当前申万医疗服务板块PE为37.46X,近
一年PE最大值为37.84X,最小值为20.88X;当前PB为3.06X,近一年PB最大值为4.26X,最
小值为2.06X。医疗服务板块PE(ttm)较前一周上升了3.25X,PB(lf)较前一周上升了0.2
7X。从近10年来看,医药行业估值位于历史分位的38.02％,医疗服务板块估值位于历史
分位的21.61％。
行业动态及重要公告(1)国家医保局、财政部发布《关于做好医保基金预付工作的
通知》:核定标准原则上以前一至三年相关医疗保险基金月平均支出额为基数,合理确
定预付金的基础规模,预付规模应在1个月左右。(来源:中国政府网)(2)百普赛斯:公告
回购公司股份进展:百普赛斯11月4日发布公告,截至2024年10月31日,公司通过股份回
购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购股份数量为23,400股。(来源:百普赛斯
公告)(3)泓博医药11月4日发布公告,截至2024年10月31日,公司通过回购专用证券账户
以集中竞价交易方式已累计回购股份2,046,200股。(来源:泓博医药公告)(4)新里程11
月4日发布公告,截至2024年10月31日,公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式
已累计回购股份数量为14,287,000股。(来源:新里程公告)本周观点近日,国家医保局
办公室、财政部办公厅印发了《关于做好医保基金预付工作的通知》,从政策制度安排
、申请流程、会计核算和监督等方面明确了规范要求。从具体政策来看,预付金核定标
准原则上以前一至三年相关医疗保险基金月平均支出额为基数,合理确定预付金的基础
规模,预付规模应在1个月左右。具体操作上,符合条件的定点医疗机构于每年度1月上
旬自愿向统筹地区医保部门申请预付金。医保部门审核后商财 政部门确定预付医
疗机构范围及预付金规模,原则上于每年第一季度结束前按规定向定点医疗机构拨付预
付金。我们认为医保基金预付制度虽然在医保总额上并未带来边际变化,但这一政策体
现了医保对于规范化的诊疗机构的支持。
"预付金"作为"赋能金",能切实让定点医疗机构缓解医疗费用垫支压力,进而为参
保群众提供更优质的医疗保障,也将促进药品和耗材企业稳健运行。
近期医药板块持续回暖,但医疗服务估值仍处于近十年底部位置仍具配备价值,我
们维持医疗服务行业"增持"评级,建议关注高成长及预期改善两大方向,具体而言:(1)
高成长细分方向:医药外包服务中的临床CRO、ADCCDMO、减肥药产业链多肽CDMO,民营
医疗中的眼科医疗服务及有望迎来利润拐点的综合医院。(2)预期改善方向:随着新冠
高基数影响消除,盈利能力有望逐季改善的第三方检验医学实验室。
风险提示政策变动不确定性;创新药研发投入不及预期;行业及上市公司业绩不及
预期风险。
[2024-11-11]外包服务行业：困难环境下恢复增长，看好行业边际趋势向上－2024年三季报总结
■广发证券
2024海外投融资持续回暖,CXO行业新签订单逐步转化带动企业报表端显著改善。
由于2022-2023H1行业过往较大的CAPEX支出以及海外加息后的研发环境遇冷,生产端CX
O企业盈利能力大幅下降。
2024Q1-Q3海外投融资回暖,海外需求恢复带来行业新签订单回升,伴随着企业新签
订单转化为收入以及企业产能利用率的提升,生产端CXO企业公司盈利能力已从报表端
显著改善。2023Q3-2024Q3,根据Wind,从本文所选后端CXO企业来看,平均营收同比增速
分别为-5.41％/-10.06％/-11.81％/-10.49％/0.42％,季度间营收提升显著;平均销售
毛利率为41.60％/32.40％/33.97％/35.93％/37.62％,各企业降本增效叠加产能利用
率的提升,盈利能力已于2023Q4开始修复。我们认为新签订单趋势以及产能利用率的提
升趋势未来仍可持续,后续生产端CXO企业报表仍有望环比向上。临床及临床前CRO因国
内业务占比较大而国内整体投融资环境还未修复,需求端影响仍在,因此报表端还未明
显改善。后续需继续观察行业竞争情况和行业出清节奏。
行业长期增长恢复叠加法案影响边际减弱,行业估值有望逐步修复。
自2023年末海外生物法案出现后,整体行业估值水平受到较大影响。
随着海外大选及2024年进入尾声,整体法案暂无更新进展,但其中S.3558已更名为"
禁止外国人获取美国基因信息法案"。短期看法案目前对行业估值影响边际减弱,中长
期看随着行业需求端恢复各公司营收增速有望触底向上。我们认为行业估值后续有望
提升。
原料药板块受人民币升值影响,三季度收入及利润环比二季度有小幅下滑。需求端
:下游客户去库存结束,开始少量备货,销售量恢复明显;
供给端:各大企业均大幅收缩CAPEX,早期释放产能处于爬坡状态,随着利用率提升
有望提升盈利能力。原料药低价周期下(青霉素、头孢上游等除外)建议持续关注产能
出清节奏及后续价格弹性。
投资建议。随着CXO海外需求端转暖,企业降本增效+产能利用率提升带来较大业绩
弹性。估值方面也有望随着行业未来增速回升及海外法案近期变化而修复。推荐:(1)
海外需求端转暖,前期投入较大的企业伴随产能利用率提升带动盈利能力改善,利润弹
性空间大的公司:博腾股份,皓元医药,康龙化成(A/H)等。(2)基本面仍旧强劲,行业估
值后续修复受益较大的公司:药明康德(A/H)、药明生物、药明合联等。(3)原料药制剂
一体化放量建议关注诺泰生物、仙琚制药、华海药业、奥锐特;原料药低价周期下价格
弹性建议关注国邦医药等。
风险提示。供应链风险,汇率波动风险,监管审查风险,环保风险等。
[2024-11-06]医疗耗材行业：板块行情震荡，关注基本面改善的细分方向－周报
■湘财证券
医疗耗材板块震荡下行,上周下跌4.73％上周,医药生物报收7440.64点,下跌2.9％
,涨幅排名位列申万一级行业第29位,跑输沪深300指数1.22个百分点;医疗服务报收505
9.41点,下跌4.76％;中药II报收6663.8点,下跌0.79％;化学制药报收10456.35点,下跌
2.24％;生物制品报收6260.24点,下跌4.44％;医药商业报收5147.67点,上涨1.37％;医
疗器械报收6326.6点,下跌4.04％。医疗耗材报收5346.8点,下跌4.73％。医疗耗材板
块整体震荡下行。
医疗耗材板块PE(ttm)33.97X,PB(lf)2.4X当前医疗耗材板块PE为33.97X,相较上周
环比下降2.38个百分点,近一年PE最大值为56.19X,最小值为22.71X;当前PB为2.4X,近
一年PB最大值为2.92X,最小值为1.42X,估值仍处在历史低位。
行业动态及上市公司重要公告(1)医疗耗材上市公司三季报业绩分化,介入耗材领
域表现较佳:2024年前三季度,45家医疗耗材上市公司中,30家实现营业收入同比增加,
其中13家涨幅超过20％,15家营收同比下滑,其中4家跌幅超过20％;25家上市公司实现
归母净利润同比增加,18家涨幅超过20％,20家公司归母净利润同比下滑,16家跌幅超过
20％;在各细分领域中介入耗材相关上市公司业绩表现较佳。(数据来源:wind)(2)第五
批医疗耗材国采正式启动:11月1日,国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家
组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购公告(第1号)》,第五批耗材
国采正式启动。本次集采涉及的耗材产品包括:1、人工耳蜗类相关耗材,包含植入体、
言语处理器等;2、外周血管支架类相关耗材,包括下肢动脉支架、非下肢动脉支架、静
脉支架等,不含胸主动脉支架、腹主动脉支架。
采购周期3年。(来源:国家组织医用耗材联合采购平台)投资建议目前板块整体走
势主要受情绪面影响与大盘跟涨跟跌,近期存在较大幅度震荡。从业绩情况看,2024年
前三季度,医疗耗材领域业绩整体表现仍然较好。
介入耗材、电生理耗材领域上市公司业绩仍然相对稳健,大部分上市公司维持高业
绩增速,建议关注细分领域内绩优股的长期表现。此外第五次国家耗材集采将涵盖外周
介入类产品,对相关企业的盈利情况或将造成一定干扰,关注集采推进情况及降价情况
。
骨科耗材领域,前期集采降价对上市公司盈利能力造成较大打击,目前骨科耗材产
品类别基本全面经历集采,接续采购降价幅度温和,行业有望缓慢走出集采影响,2024年
三季度细分领域整体业绩边际向好,关注头部个股的底部布局机会。
低值耗材领域,疫情期间的大量出口带来的高库存影响逐步消退,2024年业绩整体
实现了边际改善,关注上半年订单回升、实现业绩修复的低值耗材个股。
长期来看,耗材行业把握高刚需加高创新的发展主线,具备高临床价值的创新产品
仍然是耗材企业基本面长期向好的基石。在医疗机构诊疗全面恢复、院内需求复苏的
大背景下,看好医疗耗材细分领域的长期发展。此外,关注第五批高值耗材集采的推进
情况。
维持医疗耗材行业的"增持"评级。建议关注:(1)产品线丰富、创新程度高的介入
、电生理等高值耗材头部企业;(2)近期发布三季报中业绩表现较好的上市公司。
风险提示(1)政策变动不确定性;(2)板块行情异常波动风险;(3)上市公司业绩不及
预期风险。
[2024-11-05]医药生物行业：三季度行业持续承压，板块结构性机会渐显－2024年三季报总结
■国信证券
医疗设备板块:受到行业整顿及设备更新延迟落地双重影响,Q3业绩差强人意。24
年Q1-3医疗设备板块(36家样本标的)收入708亿元(-3.4％),归母净利润118亿元(-20.1
％)。24Q3医疗设备板块(36家样本标的)收入217亿元(-4.6％),归母净利润49亿元(-37
.1％);24Q3医疗设备板块业绩同比、环比均有所下滑,收入环比24Q2下滑16％,归母净
利润环比下滑49％。医疗设备中Q3表现相对较好的细分为家用医疗器械以及设备上游,
预计医疗设备板块24Q4起景气度回升、需求复苏、行业回暖可期。
医疗耗材板块:Q3延续复苏态势,收入及利润均实现双位数增长。2024Q1-3医疗耗
材板块(44家样本标的)收入628亿元(+8.2％),归母净利润86亿元(+13.1％)。24Q3医疗
耗材板块收入212亿元(+10.6％),扣非归母净利润26亿元(+15.1％)。在经过2023年毛
利率及净利率下降后,2024Q1-3医疗耗材板块盈利能力已逐渐得到改善。医疗耗材中Q3
表现相对较好的细分为电生理、骨科、眼科、内镜耗材、低值耗材,随着后续集采、反
腐等外部因素影响的逐步出清,医疗耗材企业逐步适应新的价格体系,同时国内手术量
稳健增长,增加医疗耗材使用需求,医疗耗材板块逐渐重回稳定增长区间。
体外诊断板块:Q3收入增速同比转正,持续消化负面影响。2024Q1-3体外诊断板块(
39家样本标的)收入481亿元(+2.1％),归母净利润102亿元(-3.1％),扣非归母净利润93
亿元(+5.5％)。2024Q3体外诊断板块收入158亿(+4.5％),归母净利润31亿(-1.6％),在
今年DRG全面执行和集采持续深化背景下,板块收入增速触底回升,部分细分领域如化学
发光、伴随诊断等保持高景气度,各龙头公司的单机和流水线装机保持良好趋势,在集
采推动进口替代下,板块有望进一步提速。
医疗器械板块投资建议:1)集采影响出清、临床刚需、创新+出海提供第二增长曲
线的心脑血管、骨科耗材龙头企业,如骨科耗材企业爱康医疗、三友医疗、威高骨科、
大博医疗等;心脑血管耗材企业惠泰医疗、赛诺医疗等。
2)短期有望受益于设备更新政策,中长期受国内市占率提升+出海加速双重驱动的
医疗设备及IVD龙头企业,如迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗、新产业、安
图生物、亚辉龙、华大智造、艾德生物等。
3)国内外去库存影响逐渐出清,业绩有望环比改善的低值耗材及上游公司,如低耗
振德医疗,上游美好医疗等。
4)经济复苏背景下,医疗消费需求有望持续回升,特别关注银发经济背景下老年人
健康消费需求。关注呼吸机、康复、CGM、眼科等医疗消费细分领域,如怡和嘉业、爱
博医疗、鱼跃医疗、可孚医疗等。
风险提示:新产品研发失败风险、竞争加剧风险、政策风险、汇率波动风险。
[2024-11-05]医疗健康行业：环比企稳－公募基金3Q24医药持仓分析
■中金公司
行业近况公募基金2024年3季度报告披露完毕:医药配置比例环比上个季度持平,整
体医药生物持仓水平3Q24仍为11.71％。回顾3Q24,7月至9月中上旬,市场延续此前的调
整态势,投资者风险偏好较低,而9月下旬,国新会、政治局会议接连释放稳增长重磅信
号,具备改善预期且估值较前期大幅压缩的板块获得较多加仓。
评论主动偏股型基金(含医药主题基金)的医药板块重仓仓位比例为11.71％,同比
下降2.36ppt,环比持平。其中,偏股型医药主题基金的医药板块持仓比例为48.14％,同
比下降7.84ppt,环比增长0.1ppt;扣除医药主题基金的医药板块持仓比例为5.41％,同
比下降0.61ppt,环比下降0.60ppt。
综合口径,医疗研发外包以及化学制剂板块在3Q24季度获得较多加仓,环比分别增
加0.46ppt和0.32ppt。单就偏股型医药主题基金来看,3Q24季度也同样在医疗研发外包
以及化学制剂板块在加仓较多,环比分别增加2.15ppt和2.14ppt;扣除医药主题基金来
看,主动偏股型基金在医疗研发外包板块环比加仓0.14ppt,但在医疗设备板块环比减仓
0.33ppt。
3季度基金配置主线相比2季度变化较大,基本面出现边际改善预期,前期估值压制
较多的标的获得了较多加仓。综合口径下,A股,持股总市值变化排名前五为恒瑞医药、
药明康德、百济神州-U、泰格医药、康龙化成;排名后五为迈瑞医疗、诺泰生物、片仔
癀、兴齐眼药、派林生物。持有基金数量排名前五为恒瑞医药、迈瑞医疗、科伦药业
、泰格医药、百济神州-U,持股总市值排名前五为恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、科
伦药业、泰格医药。
H股,持股总市值排名前五为信达生物、康方生物、科伦博泰生物-B、药明生物、
绿叶制药。
估值与建议我们维持覆盖标的盈利预测、目标价及评级。
建议关注:A股:恒瑞医药、科伦药业、联影医疗、迈瑞医疗、新产业、惠泰医疗、
爱尔眼科、云南白药、白云山。
H股:百济神州、康方生物、和黄医药、国药控股、科伦博泰生物、康诺亚、再鼎
医药。
风险临床试验失败;医保谈判降价超预期;商业化及业务拓展不及预期。
[2024-11-04]医疗器械行业：2024Q3板块业绩承压，后续有望迎来业绩复苏－月度点评
■财信证券
行情回顾:上月医药生物(申万)板块涨跌幅为-0.22％,在申万31个一级行业中排名
第29位,医疗器械(申万)板块涨跌幅为-1.62％,在6个申万医药二级子行业中排名第3位
,分别跑输医药生物(申万)、沪深300指数1.41、1.56个百分点。截至2024年11月1日,
医疗器械板块PE均值为29.29倍,在医药生物6个二级行业中排名第2位,相对申万医药生
物行业的平均估值溢价9.34％,相较于沪深300、全部A股溢价166.68％、108.80％。
行业需求增长趋势不变,板块业务有望复苏。受到DRG/DIP推广、部分产品集采落
地、行业监管政策变化影响,2024年医疗设备招标入院较为缓慢,院内需求不及预期,20
24Q3板块利润端承压。我们认为行业长期向好局面不变,当前国内老龄化超预期加速,
居民生活水平不断提高,日益增长的健康需求将继续推动国内医疗器械行业快速增长。
而且由于相关基础学科和制造工艺的落后,我国医疗器械仍集中在中低端品种,高端医
疗器械主要依赖进口,国产替代仍有广阔空间。且当前国内基层医疗硬件存在短板,设
备更新需求不会消失,而医疗卫生领域设备更新行动的实施,将有力促进医疗机构更新
设备的积极性。随着财政贴息政策的深入实施和各方力量的共同推动,医疗设备市场将
迎来新一轮的繁荣与发展,随着专项债和财政资金的到位,预计明年医疗新基建带来的
收入贡献将得到复苏,国产设备厂家有望从中获益,建议关注迈瑞医疗、联影医疗、澳
华内镜、开立医疗、新产业等设备厂家。
投资建议:此前市场对板块基本面以及政策预期均在低位,板块5月以来跌幅明显,
后续行业政策有积极变化有望持续催化板块情绪。我们认为国产品牌有望凭借供应链
优势、性价比与本土临床创新在竞争中扩大市场份额,加速实现进口替代,并实现集中
度提升,维持行业"领先大市"评级。其中,我们看好具备自主创新能力与出海能力的医
疗器械研发平台化厂家,如迈瑞医疗、心脉医疗、维力医疗、福瑞股份、澳华内镜、海
泰新光等;在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下,我们关注疫情后期消费产
品的需求复苏,建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、家用
器械企业鱼跃医疗等;同时,我们关注集采影响逐步消化、国产份额稳步提升的骨科耗
材、电生理行业,建议关注春立医疗、大博医疗、三友医疗、威高骨科、惠泰医疗等国
内企业。
风险提示:行业竞争加剧,集采政策变化,政策力度不及预期等。
[2024-11-04]医疗服务行业：板块持续承压，静待复苏拐点－2024年三季报总结
■广发证券
参考重庆和天津市诊疗量,24年1-8月医院出院人数同比弱增长,7、8月同比增速较
上半年承压加剧。根据重庆和天津市卫健委数据,24年1-8月两市医院出院人数同比增
速分别为4.8％和11.4％,7月和8月合计增速分别为1.9％和6.7％,相较上半年增速有所
放缓。我们推测主要还是受到消费类业务的影响,暑期是眼科屈光和视光、口腔正畸和
儿科等消费类业务的传统旺季,其受外部消费环境的影响会更大。
参考天津诊疗数据,24年1-8月眼科专科医院门急诊人数同比增长2.2％,而7、8月
合计同比仅增加0.28％;口腔专科医院相对眼科增长较好,1-8月诊疗人数同比增长13.9
％,7、8月合计同比增长11.5％。
民营医院:三季度持续承压,长期看好渗透率提升。根据wind和各公司财报,(1)眼
科:5家上市公司第三季度合计营收同比-2.4％,合计扣非归母净利润同比-14.7％,主要
原因为屈光、视光等消费类业务受制于外部消费环境增长乏力。(2)口腔:通策医疗第
三季度营收同比+0.04％,扣非归母净利润同比-7.37％,种植量恢复平稳增长,三季度同
比+12％,正畸业务由于消费降级影响,三季度业务收入同比下滑。
(3)综合医院:5家上市公司第三季度合计营收同比-1.7％,环比-4.5％,合计扣非归
母净利润同比减亏两千万元左右;(4)其他专科表现分化:美年健康表现稳健,第三季度
营收同比+3.6％,扣非归母净利润同比+3.7％;固生堂自愿披露三季度经营情况,就诊人
次同比+25.0％,其客单价当前呈向上趋势,预计收入增速快于诊疗人次增速。
其他服务板块:ICL业绩持续承压,"化债"政策有望推动欠款回收。
根据wind和各公司财报,(1)ICL:受医院端检验量下滑以及公司收紧信用风险等原
因,金域医学第三季度营收同比-13.15％,环比-14.79％;扣非归母净利润0.04亿元,同
比-94.62％,环比-96.37％;
信用减值损失为1.25亿元,前三季度已累计4.21亿元,对报表产生较大影响,国务院
近期发布了《关于解决拖欠企业账款问题的意见》,有望加速公司应收账款回收。(2)
科研服务:诺禾致源三季度营收同比+4.68％;扣非归母净利润同比+0.03％。
投资建议。医疗服务行业受外部环境等因素影响阶段性承压,随着人口老龄化因素
推动的诊疗需求提升,医疗服务行业未来发展空间较大。
建议关注品牌影响力更强、经营效率更高的龙头连锁机构。长期稳健成长标的:爱
尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、固生堂;建议持续跟踪和关注标的:锦欣生殖、普瑞
眼科、华厦眼科、金域医学、诺禾致源、国际医学、迪安诊断、瑞尔集团。
风险提示。行业政策变化、市场竞争加剧、连锁经营模式风险。
[2024-11-01]医疗保健行业：骨骼健康益生菌潜力巨大，政策推动行业规范化发展－头豹词条报告系列
■头豹研究院
随着消费者健康意识的增强和社会对益生菌接受度的提高,益生菌食品因其便携性
和快速吸收的特点,迅速在市场上获得青睐,展现出明显的扩张趋势。全球研究和临床
试验表明,益生菌在改善骨代谢、促进骨整合、增加骨密度和减少牙周病等方面具有显
著作用,骨骼健康益生菌因而逐步成为益生菌大品类下的热门细分赛道,吸引本土品牌
积极覆盖。产品创制层面,临床研究进展推动科研领域发力,中国在益生菌相关专利申
请方面已赶超美国,显示出强劲的本土研发动力。行业监管层面,随着政策推动行业规
范化发展,国产品牌通过产品质量优化和科研合作实现竞争力提升,未来在全球市场的
渗透率将逐步提高。市场需求层面,老龄化趋势下,骨骼健康问题日益凸显,益生菌作为
一种天然、安全且有效的干预手段,能够显著改善老年人群的骨骼健康,提升生活质量
。
伴随科研探索的不断深入和以需求为根本出发点的多元化产品设计,骨骼健康益生
菌有望实现长期稳步上行发展。
[2024-10-31]医疗器械行业：“价格+医保”优势带来放量突破口－CGM海外专题研究
■国金证券
投资逻辑糖尿病管理市场大单品,海外市场打开更高价格空间。由于CGM产品可以
实时糖尿病患者提供血糖变化信息,在临床上相比传统BGM指尖采血优势巨大,近年来在
全球糖尿病器械市场中占比迅速提升,从2015年的9.5％占比提升到2023年的30.4％,CG
M设备市场规模已经达到50亿美元并且还在持续高速增长,目前已经成为糖尿病管理市
场的核心增长产品。欧美占据全球CGM市场2/3以上的份额,且CGM产品销售均价相比国
内显著更高。若国内企业能够拓展海外市场将打开更大的需求及更高的价格空间。
从支付端剖析海外市场:医保准入政策对CGM产品放量起到关键作用。由于目前CGM
产品相比传统BGM血糖监测更加昂贵,在糖尿病患者的治疗过程中对CGM产品支付能力及
医保覆盖成为产品放量的核心因素。目前欧美市场针对CGM产品的医保报销政策都相对
成熟。美国市场中,具有代表性的政府医疗保险Medicare目前已经覆盖了极为广泛的糖
尿病患者群体,MedicarePartB针对CGM的报销比例在80％,患者仅需自付20％,极大程度
减轻了高年龄段糖尿病患者的负担。Medicaid在各个州政策存在较大差异,但目前美国
同样已经有45个以上的州支持CGM医保报销。但FDA针对iCGM的获批要求同样较高,在美
国市场形成高准入壁垒。欧洲市场获得欧盟MDR认证相对更简单,速度也更快,但完成各
个国家医保准入依然需要较长周期。
终端使用场景以院外为主,优质销售渠道稀缺。由于糖尿病的慢病特性,从终端用
途来看,家用日常环境下的血糖监测是CGM使用的主要场景,占全部市场份额的46.7％。
已经接受过医生诊断的患者更加倾向于在生活场景附近的药店直接购买CGM产品,部分
患者也可以通过线上平台购买。对于院外使用为主的产品来讲,强大的线下销售渠道和
线上推广能力是必不可少的。且美国市场院内器械产品销售同样以直销模式为主,部分
公司如三诺生物已经通过并购方式提前布局了海外优质品牌和渠道资源。
海外龙头Dexcom复盘--新产品迭代更新中开拓新客户需求。Dexcom德康在超过25
年时间内一直是全球血糖传感领域的领军企业,从2006年公司第一款CGM产品在FDA获批
,到最新款G7产品销售,公司CGM产品已经经历7代更新。2024年Q2公司实现销售收入10.
02亿美元,同比+15.26％。公司2024年下半年又推出了首款非处方CGM新产品stelo,主
要针对部分未使用胰岛素的需求人群,未来将会有更对新客户群体增加对CGM使用需求
。
投资建议得益于连续血糖监测在糖尿病患者治疗过程中的优势,未来全球血糖监测
中CGM系统产品渗透率预计将持续提升,CGM也将成为血糖监测的主流方式,替代BGM等产
品未来只是时间问题。欧美市场产品价格空间大,且医疗报销政策对CGM友好程度较高,
良好的支付环境预计将带来患者接受度的快速提升。CGM产品海外市场未来必将诞生较
大的市场机遇。
通过分析Dexcom过去快速成长的战略,不断的产品更新迭代、更广泛的目标患者需
求覆盖以及产业链中协同产品厂商密切的合作关系将成为企业发展的重要竞争力。以
院外销售为主的器械产品在推广过程中将依赖于渠道资源的掌控。
国内企业产品布局仍处于早期阶段,近年来在欧盟MDR认证方面收获颇丰,未来在医
保准入和美国市场上可能会逐步拉开差距。建议重点关注CGM产品创新迭代能力强、海
外渠道布局领先的企业。
重点标的:三诺生物、鱼跃医疗、乐普医疗等
风险提示汇兑风险;国内外政策风险;创新风险和成本不断升高;国内成本升高导致
产业转移风险;并购整合不及预期的风险
[2024-10-29]医疗服务行业：三季报密集披露，关注业绩表现－周报10.21－10.27
■湘财证券
上周医药生物上涨3.11％,位列申万一级行业第16位上周医药生物报收7662.99点,
上涨3.11％,涨幅排名位列申万31个一级行业第16位。沪深300指数上涨0.79％,医药跑
赢沪深300指数2.32％。
申万医药生物二级子行业医疗服务II报收5312.38点,上涨5.21％;中药II报收6716
.94点,上涨3.39％;化学制药II报收10696.45点,上涨1.49％;
生物制品Ⅱ报收6550.77点,上涨2.93％;医药商业Ⅱ报收5078.00点,上涨2.63％;
医疗器械Ⅱ报收6592.99点,上涨4.05％。细分板块来看,医疗服务涨幅较大。
从医疗服务板块公司的表现来看,表现居前的公司有:皓宸医疗(+27.1％)、诺思格
(+25.8％)、博腾股份(+22.6％)、南华生物(+18.4％)、药康生物(+14.6％);表现靠后
的公司有:诺泰生物(-17.7％)、爱尔眼科(-0.1％)、创新医疗(+0.5％)、迪安诊断(+1
.2％)、何氏眼科(+1.5％)。从个股涨跌幅来看诺泰生物回调较大,预计主要是由于其
虽然业绩三季度仍保持较高增速,但增速相较上半年有所下降所致。
医疗服务板块PE(ttm)33.00X,PB(lf)2.96X当前申万医疗服务板块PE为33.00X,近
一年PE最大值为37.59X,最小值为20.88X;当前PB为2.96X,近一年PB最大值为4.33X,最
小值为2.06X。医疗服务板块PE(ttm)较前一周上升1.61X,PB(lf)较前一周上升0.14X。
从近10年来看,医药行业估值位于历史分位的33.12％,医疗服务板块估值位于历史分位
的17.74％。
行业要闻(1)国办印发《加快完善生育支持政策体系的若干措施》:10月28日,国办
印发《关于加快完善生育支持政策体系推动建设生育友好型社会的若干措施》。该措
施目的是完善生育支持政策体系和激励机制,健全覆盖全人群、全生命周期的人口服务
体系,有效降低生育、养育、教育成本,营造全社会尊重生育、支持生育的良好氛围,为
推动实现适度生育水平、促进人口高质量发展提供有力支撑。(来源:中国政府网)(2)
四部门印发《医学人文关怀提升行动方案(2024-2027年)的通知》:近日,国家卫健委、
教育部、国家中医药局、国家疾控局印发医学人文关怀提升行动方案(2024-2027年)的
通知。文件表示,医学人文精神是人文精神在医疗领域的具体体现,以对病人的关怀、
尊重为目标,体现着医学对生命的态度。
(来源:中国政府网)(3)2024年医保目录现场谈判竞价正式开始,结果拟于11月公布
:10月27日,2024年医保目录现场谈判竞价在北京正式开始。根据此前公布的信息,10月
27日到30日4天的时间里,将有162个药品参加现场谈判和竞价。(来源:医药网)本周观
点近期三季报密集披露,从当前披露的情况来看,医药外包服务相关公司业绩表现稳健,
行业代表性的公司如药明康德前三季度剔除商业化项目营收同比增长4.6％,而Q3剔除
新冠商业化项目营收实现14.6％的增长,业绩明显恢复,Q3经调整Non-IFRS归母净利润
环比增长20.9％,在手订单情况同比增长35.2％。CDMO公司博腾股份在前三季度剔除大
订单影响同比增长约6％,小分子原料药CDMO业务在手未执行订单保持40％以上的增长
也将支撑公司全年预期正增长。多肽类公司诺泰生物Q3营业收入同比增长36.31％,继
续保持高速增长,主要是由于多肽类原料药销售同比有较大增长,显示多肽行业景气度
较好。眼科医疗服务华厦眼科、通策医疗、国际医学、何氏眼科等在整体消费承压之
下业绩仍有压力,尤其利润端整体表现略差于营收端。
年初以来医药板块持续回调,虽然近期板块有所回暖,但细分医疗服务下跌仍近20
％,目前仍具备估值优势,我们维持医疗服务行业"增持"评级,建议关注高成长及预期改
善两大方向,具体而言:(1)高成长细分方向:医药外包服务中的临床CRO、ADCCDMO、减
肥药产业链多肽CDMO,民营医疗中的眼科医疗服务及有望迎来利润拐点的综合医院。(2
)预期改善方向:随着新冠高基数影响消除,盈利能力有望逐季改善的第三方检验医学实
验室。
风险提示政策变动不确定性;创新药研发投入不及预期;行业及上市公司业绩不及
预期风险。
[2024-10-27]医疗器械行业：Q3业绩承压，看好Q4和25年持续改善的赛道－观点更新
■中信建投
核心观点:短期来看,医疗器械Q业绩整体承压;随着各公司Q3业绩陆续落地、业绩
预期将逐步充分,看好Q4和25年行业景气度改善或业绩增长确定性高的医疗设备、骨科
、电生理、呼吸机等领域个股。高值耗材:看好集采逐步出清的骨科、电生理、人工晶
体等相关方向;医疗设备:Q4相比Q3行业招标数据有望逐步改善,明年也有望实现恢复性
增长;体外诊断:短期来看行业受DRG、集采、检验收费价格调整等政策符合影响,长期
看好进口替代和国际化,建议关注部分呼吸道相关公司。
行业增长阶段性承压,符合预期。2024年上半年,医药行业上市公司整体营业收入
与扣非归母净利润分别同比下降1.10％和6.57％。Q2与Q1经营趋势接近,主要受到部分
公司基数效应、政策扰动及外部环境等因素影响。基数效应主要包括包含感冒呼吸品
类的中成药公司、疫苗、IVD、CXO公司等。
行业韧性仍然明显,龙头表现突出。2024年上半年,血制品、高值耗材、化学制剂
、原料药等板块表现相对较好。细分行业龙头整体表现好于整体。
重点板块情况。①制药及创新药:化学制药板块收入持续爬坡,利润明显改善;代表
性公司研发费用率整体趋稳,持续以研发驱动公司转型升级;创新药公司快速商业化,亏
损收窄,龙头公司在手现金及股价表现突出。②CXO:受去年同期高基数及下游需求增速
放缓影响,板块增速放缓,各家订单分化。常规业务及海外订单仍较稳定。③器械:基数
效应弱化,单季度收入增速自23年Q1以来首次转正。行业内部分化明显,高值耗材整体
恢复最好,集采对高值耗材影响不一,出清的部分品种盈利明显较快;设备受更新政策推
迟影响,整体有所下滑;IVD下滑较多与基数及政策扰动有关。④中药:行业受高基数及
政策扰动整体承压,但华润三九等OTC头部品牌公司表现突出。⑤血制品:收入稳步增长
,盈利能力显著提升,经营质量较高,仍处于高景气阶段。⑥原料药:行业供需逐步恢复
至正常节奏,同时板块内公司积极推进制剂和CDMO转型,贡献业绩增量。⑦连锁药店:多
因素影响业绩,经营阶段性承压。
今年我们看好:1)处方药业绩持续爬坡,创新+准入拉动增长,2024年内催化密集,看
好创新药及仿创结合的优质公司;2)器械板块看好下半年增速逐步恢复;3)中药板块预
计下半年增速改善,看好行业龙头企业;4)看好国企改革的优质标的;
5)原料药行业结构性机会;6)看好出海方向领先创新药及器械企业。
长期看好主线:创新主线:穿越周期的最好法宝。全球流动性有望边际改善,对创新
类资产的定价较为有利;国家政策鼓励创新药发展;新技术推动行业快速发展。代表性
的细分行业是创新药及制药企业,其中对差异化、临床价值、合规商业化能力或平台能
力的评估是核心的选股依据。代表性公司:恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦博泰
、百济神州、荣昌生物、科伦药业、新诺威、和黄医药、再鼎医药等。
出海主线:合理预期,领先公司应给予溢价。长期看医药行业有望走出全球性大公
司,但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期,这必定是一个长期的过程。代表性的
细分行业是创新药和器械公司,对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依
据,目前已有较强竞争力的公司应给予较高溢价。代表性公司:百济神州、金斯瑞生物
科技及其他有重磅品种license-out的创新药公司、迈瑞医疗、华大智造、联影医疗。
底部主线:把握景气度变化节奏。①CXO行业长期看好:药明康德、药明生物、凯莱
英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头及细分领域龙头。②集采逐步出
清、新业务能力逐步构建的高值耗材公司,代表性公司:爱康医疗、惠泰医疗、爱博医
疗等。
低估值主线:选择高性价比公司。①中药:品牌OTC龙头及领先的中药创新企业,代
表性公司包括华润三九、东阿阿胶、太极集团、同仁堂、江中药业、康缘药业、昆药
集团、以岭药业、天士力;②连锁药店龙头:益丰药房等;③医药流通及综合性药企:华
润医药、九州通、国药控股、上海医药、国药一致、国药股份。
其他主线:医疗服务。看好眼科、严肃医疗及中医医疗龙头,代表性公司包括爱尔
眼科、海吉亚医疗、固生堂。
港股行情回顾:本周医药整体跑赢大盘,保健品及CXO表现较好。本周恒生医疗保健
下跌0.47％,恒生指数下跌1.03％,恒生医疗保健整体跑赢大盘0.56％。2024年以来,恒
生医疗保健整体跑输大盘30.80％。子行业方面,本周保健品(+6.80％)、CXO(+6.00％)
子行业表现较好。
A股行情回顾:本周医药整体跑赢大盘,CROCMO及医药零售表现较好。本周医药指数
上涨3.11％,万得全A指数上涨2.72％,医药指数整体跑赢大盘0.39％。2024年以来,医
药指数整体跑输大盘19.12％。子行业方面,本周CROCMO(+7.85％)、医药零售(+5.82％
)子行业表现较好。
风险提示:行业政策风险:因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化
、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政
策的变化,对行业发展预期影响较大。
研发不及预期风险:新药和器械在研发过程中,存在临床入组进度不确定、疗效结
果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险:审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周
期延长等风险。
宏观环境波动风险:全球经济增速进一步放缓,可能影响下游需求,此外还需要考虑
国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。
业绩指引下修:药明生物考虑到经营环境变化等因素,对业绩指引进行下修。
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